με το Συμβούλιο Ecofin να κρατάει κλειστά τα χαρτιά του, μαθαίνουμε και παράλληλα υποθέτουμε ότι το Ecofin προτίθεται να υποστηρίξει την Ελλάδα, υπό όρους που προσδιορίζονται ήδη μαζί με την Αθήνα. Πιο συγκεκριμένα, είναι πιθανό μεταξύ άλλων ήδη γνωστών παραμέτρων και μέτρων δημοσιονομικής εξυγίανσης , να ζητηθεί από την Ελληνική κυβέρνηση να δημοσιεύει ενδιάμεσες καταστάσεις προόδου, που να αποτυπώνουν το ότι η Ελλάδα βρίσκεται στο σωστό δρόμο προς τη μείωση του ελλείμματος (από 12,7% το 2009 σε λιγότερο από 9% φέτος). Μια τέτοια μείωση του ελλείμματος μοιάζει εφικτή, ενώ η χώρα μας θα λάβει, μάλλον, ως ανταμοιβή κάποιες εγγυήσεις ή ακόμα και στήριξη ρευστότητας ώστε να διασφαλίσει την ομαλή αναχρηματοδότηση της που έχει λήξη τον ερχόμενο Μάιο.
Το ότι το Συμβούλιο Ecofin απέφυγε ωστόσο να παράσχει πλήρη κεφαλαιακή υποστήριξη, είναι ένα γεγονός που απογοήτευσε την αγορά. Το Ecofin και η Αθήνα συμφώνησαν να παραμείνουν στο «Σύμφωνο Σταθερότητας», το οποίο είναι ιδιαιτέρως θετικό για την αγορά ομολόγων τόσο μεσοπρόθεσμα όσο και μακροπρόθεσμα. Το Ελληνικό παράδειγμα θα ασκήσει πίεση και σε άλλα κράτη της Ο.Ν.Ε., ώστε να επιδιώξουν μια πολιτική σταθερότητας και να μειώσουν τα ελλείμματα και επίπεδα των χρεών τους. Τα οφέλη της δημοσιονομικής πειθαρχίας πιθανόν να έχουν αρνητικό αντίκτυπο στην ανάπτυξη βραχυπρόθεσμα. Μεσοπρόθεσμα, όμως, πιστεύουμε ότι θα μειώσει την καθαρή απόδοση (yield) των κρατικών ομολόγων. Σε τελική ανάλυση, τα μέτρα αντιμετώπισης του ελλείμματος που εφαρμόζονται στην Ελλάδα θα διασφαλίσουν τη βαθμιαία σύγκλιση των Ελληνικών κρατικών ομολόγων με το επίπεδο των αντίστοιχων Γερμανικών, και όχι το αντίστροφο.
Με την ονομαστική ανάπτυξη να ανεβαίνει πάλι στο 3% μέσα στο 2010 και τις τράπεζες να μην επιδιώκουν πια δημοσιονομική υποστήριξη, είναι σχεδόν βέβαιο ότι οι περισσότερες κυβερνήσεις θα μπορέσουν να συγκρατήσουν την άνοδο των ελλειμμάτων τους. Περιθώριο για χαμηλότερη ομολογιακή απόδοση (yield), δηλαδή άνοδο των ομολογιακών τιμών, δεν προσφέρεται μόνο στην Ελλάδα, αλλά – σε μικρότερο βαθμό – μπορεί να υπάρξει στην Ισπανία, στην Πορτογαλία, στην Ιρλανδία και την Ιταλία. Κυρίως, η Ισπανία υπέφερε στις αρχές Φεβρουαρίου, παρά το μέχρι τώρα ισχυρό ιστορικό της κυβέρνησης στην εφαρμογή υγιών δημοσιονομικών πολιτικών, καθώς και το σχετικά χαμηλό επίπεδο εκκρεμών κυβερνητικών χρεών.
Ένας από τους σημαντικότερους προβληματισμούς των τελευταίων μηνών αποδείχθηκε απλώς υπερβολή: Δεν υπήρξε υπερπροσφορά Αμερικανικών κρατικών ομολόγων. Πριν από τρεις μήνες υπήρχε διάχυτη η ανησυχία στις αγορές ότι το επίπεδο απόδοσης (yield) του 3,25% δεν θα αντέξει την ισχυρή ανάπτυξη που αναμένεται το τέταρτο τρίμηνο του 2010. Όμως, οι Κινέζοι υπήρξαν καθαροί πωλητές Αμερικανικών κρατικών ομολόγων το Δεκέμβριο, ενώ παράλληλα η Αμερικανική ανάπτυξη ανήλθε στο 5,7%, παρά το γεγονός ότι η Αμερικανική κυβέρνηση έκανε ρεκόρ πωλήσεων μακροπρόθεσμων ομολόγων, η απόδοση (yield) του δεκαετούς ομολόγου (που αποτελεί μέτρο σύγκρισης) ανέβηκε μόλις στο 3,75%. Με δεδομένα, λοιπόν, την θλιβερή κατάσταση αγοράς εργασίας στις Η.Π.Α. και την επαναφορά δημοσιονομικής πειθαρχίας στην Ευρωζώνη, το Ευρωπαϊκό Ινστιτούτο Οικονομικών Ερευνών έχει μεγαλώσει το βαθμό επικινδυνότητας του αποπληθωρισμού από 15% σε 20%. Έτσι, με αυτά τα δεδομένα η Fed δεν αναμένεται να ανεβάσει τα επιτόκια στο άμεσο μέλλον.
Η Κίνα ανέβασε και πάλι το συντελεστή υποχρέωσης τήρησης ελάχιστων αποθεματικών των τραπεζών της, την περασμένη εβδομάδα. Η κίνηση αυτή συνάδει με την παρατηρούμενη ισχυρή εσωτερική ζήτηση, την ιδιαιτέρως δυναμική προσφορά χρήματος (money supply) και την αναβίωση του πληθωρισμού. Παρ’ όλα αυτά, αυτή η αύξηση δεν αποτελεί απειλή για την οικονομική της επέκταση, αφού οι περισσότερες τράπεζες μπορούν να καλύψουν αυτή τη ρύθμιση στα απαιτούμενα αποθεματικά μέσω των πλεονασματικών διαθεσίμων τους. Μέχρι στιγμής δε διαφαίνεται ενδυνάμωση του γιουάν στο μεσοπρόθεσμο ορίζοντα.
Το Ευρώ διόρθωσε από το status υπερτίμησης και υπερ-αγοράς και αυτή τη στιγμή υπερ-πωλείται.
Οι βραχυπρόθεσμες παράμετροι δε βοηθούν στο να δικαιολογήσουν την πρόσφατη αδυναμία του Ευρώ.
Αναμένονται εκπλήξεις στα οικονομικά στοιχεία υπέρ του Ευρώ και της άμβλυνσης του Ελληνικού προβλήματος
Το Ευρώ συνεχίζει να βρίσκεται υπό πίεση, αφού έχει ήδη χάσει πάνω από 6% από το ξεκίνημα του 2010. Μολαταύτα, η πιθανότητα περαιτέρω αποδυνάμωσης του νομίσματος μειώνεται. Στοιχεία δημοσιευμένα από την Επιτροπή Εποπτείας Αγοράς Παραγώγων/Εμπορευμάτων (CFTC) καταδεικνύουν ότι οι περισσότεροι κερδοσκόποι αύξησαν σημαντικά τις θέσεις τους σε Ευρώ στις αρχές Δεκεμβρίου, τονώνοντας το συναίσθημα αισιοδοξίας για το νόμισμα. Άλλοι τεχνικοί δείκτες είχαν ήδη ξεφύγει από τη συνήθη εμβέλειά τους, κάτι που αποδεικνύει συνθήκες υπερ-αγοράς του Ευρώ τον Οκτώβριο και το Νοέμβριο του 2009, ενώ το Δεκέμβριο και στις αρχές της χρονιάς κυμαινόταν σε ουδέτερα επίπεδα. Επιπλέον, το Ευρώ υπερτιμήθηκε σημαντικά σε σχέση με το Δολάριο, τουλάχιστον με βάση τους υπολογισμούς καθαρής αξίας της Goldman Sachs. Η κάθοδος του Ευρώ μέχρι την τιμή 1,36 Ευρώ/Δολάριο, μείωσε την υπερτίμησή του στη μονάδα τυπικής απόκλισης (standard deviation) σε σχέση με την καθαρή αξία. Επίσης, αυτό ώθησε τις κερδοσκοπικές τοποθετήσεις σε ιστορικά αρνητικά επίπεδα, ενώ μεγάλο μέρος των συντελεστών momentum καταγράφουν συνθήκες υπερ-πώλησης. Φτάνει, λοιπόν, αυτό για να πυροδοτήσει μια ανατροπή; Η αλήθεια είναι πως δεν αναμένεται κάτι τέτοιο μέσα στην παρούσα συγκυρία – θα ήταν δύσκολο να βρεθεί ο κατάλληλος «πυροδότης».
Οι περισσότερες παράμετροι νομισματικής απόδοσης δεν παραμένουν αμετάβλητοι στο χρόνο: Για παράδειγμα, παρόλο που κατά το μεγαλύτερο χρονικό διάστημα το Ευρώ συναλλάσσεται θετικά με την παγκόσμια αγορά μετοχών, αυτή η σχέση δείχνει να διασπάται από καιρόν εις καιρόν, ενώ περιοδικά μεταβάλλεται από θετική σε αρνητική. Το ίδιο ισχύει και για τις άλλες συνήθεις βραχυπρόθεσμες παραμέτρους όπως οι διαφορές στα επίπεδα των επιτοκίων ή οι διαφοροποιήσεις στην κλίση και τις τιμές του πετρελαίου.
Ερευνώντας το πιο πρόσφατο επεισόδιο αδυναμίας του Ευρώ, παρατηρούμε πως όλοι οι ως άνω δείκτες αδυνατούν να το αιτιολογήσουν. Έτσι ψάχνουμε εναλλακτικούς τρόπους αιτιολόγησης. Τα «καλύτερα-από-ότι-αναμενόταν» στοιχεία της οικονομίας των Η.Π.Α. που εμφανίζονται κατά εβδομάδες – πηγαίνοντας «χέρι-χέρι» με τις αναμενόμενες αυξήσεις στα επιτόκια από τη Fed – είναι μια ακόμα πιθανή επεξήγηση πίσω από την ενδυνάμωση του Δολαρίου και την αντίστοιχη αποδυνάμωση του Ευρώ. Αυτή η εκδοχή ίσως να είναι και η πιο σωστή. Με μια ματιά στο συντελεστή «έκπληξης» από οικονομικά στοιχεία θα παρατηρήσουμε ότι ο αντίστοιχος δείκτης για τις Η.Π.Α. βρίσκεται στο υψηλότερο επίπεδο σε σχέση με αυτούς των υπολοίπων νομισμάτων των G-10, ενώ ο Ευρωπαϊκός δείκτης βρίσκεται σε αρνητικά επίπεδα. Ωστόσο οι πιθανότητες αύξησης στα επιτόκια, τόσο από την Ε.Κ.Τ. όσο και από τη Fed, είχαν ήδη μειωθεί σημαντικά, όπως αυτές μετρήθηκαν με βάση τα αντίστοιχα συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης (future contracts) του Δεκεμβρίου του 2010. Και σε αυτό το σημείο θα πρέπει να ξαναδούμε την υπόθεση της Ελλάδας, όπου, πράγματι, η ισοτιμία Ευρώ/Δολαρίου εμφάνισε μια σχετικά σταθερά αρνητική συσχέτιση με το spread μεταξύ των Ελληνικών κρατικών ομολόγων και των Γερμανικών Bunds από το Μάρτιο του 2009.
Κάνοντας ένα συνολικό απολογισμό, θα διαπιστώσουμε ότι το Ευρώ παρουσιάζει καλές πιθανότητες τεχνικής αναπήδησης από την πλευρά της αντιθετικής άποψης. Πάντως, η σημερινή του αποτίμηση δεν στηρίζει μια τέτοια κίνηση, τουλάχιστον εξετάζοντας το Ευρώ θεμελιωδώς – στην καλύτερη περίπτωση η σημερινή στάση των αναλυτών παραμένει ουδέτερη. Γι’αυτό συστήνεται η αναμονή μέχρις ότου κάνει την εμφάνισή του κάποιος «πυροδότης» για να αγοράσει κάποιος Ευρώ, ή για να επενδύσει σε θέσεις κάλυψης του Δολαρίου για επενδυτές που συναλλάσσονται σε Ευρώ ή σε Ελβετικό Φράγκο. Αυτός ο «πυροδότης» θα μπορούσε να είναι η σταθεροποίηση του Ελληνικού δημοσιονομικού προβλήματος, ή απλώς η επικέντρωση σχετικά με τη δημοσιονομική ανευθυνότητα σε χώρες εκτός Ευρωζώνης. Εναλλακτικά, μπορούμε πάντα να υποθέσουμε ότι οι «εκπλήξεις» οικονομικών μεγεθών συνηγορούν πλέον υπέρ της Ευρώπης.