Τα Οικονοκλαστικά εδώ και καιρό επιμένουν σε μία άποψη, όσον αφορά την εξέλιξη του κόστους του χρήματος, δηλαδή της μεταβολής των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων του ευρώ, που υποστηρίζει πως η ΕΚΤ είναι υποχρεωμένη ανεξάρτητα από το τι λέει, να μειώσει μεσοπρόθεσμα το κόστος του χρήματος. Φαινομενικά αυτή η εκτίμηση δεν βέβαια προκύπτει από τις πρόσφατες ή τις παλιότερες δηλώσεις της προέδρου της ΕΚΤ Λαγκάρντ.
Η συζήτηση αυτή έχει «ζωηρέψει» και πάλι τελευταία ιδιαίτερα μετά τις παρεμβάσεις της Λαγκάρντ που αφήνει να εννοηθεί ότι παρά τις προβλέψεις για μία εκ νέου μείωση των επιτοκίων κατά 0,25% τον Σεπτέμβριο, η ΕΚΤ δεν θα διστάσει να κάνει ότι χρειάζεται, δηλαδή ακόμα και να αυξήσει τα επιτόκια αν ο πληθωρισμός αρχίζει να πιέζει και πάλι.
Όμως ανεξαρτήτως των «δεδομένων» που η ΕΚΤ θέτει πάντα σαν βάση των αποφάσεών της η πραγματική συζήτηση γύρω από τις μελλοντικές κατευθύνσεις της νομισματικής πολιτικής στην Ευρωζώνη, δεν μπορεί να αποσπαστεί από το διεθνές περιβάλλον, και ιδίως από τις εξελίξεις στην νομισματική πολιτική στις Ηνωμένες Πολιτείες. Και αυτή είναι η βάση της θέσης που έχει υποστηριχθεί στα Οικονοκλαστικά.
Ήδη η υποτίμηση του δολαρίου κατά 14% – 15% από τις αρχές του χρόνου (προεδρία Τραμπ) έχει σχεδόν διπλασιάσει την πίεση που ασκούν οι κατά 15% δασμοί των ΗΠΑ στην Ευρωζώνη.
Επιπλέον όμως – και αυτό έχει σημασία για την συνέχεια – η πίεση που ασκεί ο Ντόναλντ Τραμπ στη Fed για πιο «χαλαρή νομισματική πολιτική» και η προοπτική μείωσης των αμερικανικών επιτοκίων, ειδικά μετά την αντικατάσταση του Πάουελ τον Μάρτιο του 2026, δημιουργεί τις προϋποθέσεις για μια περαιτέρω ενίσχυση της διολίσθησης του δολαρίου στις διεθνείς αγορές συναλλάγματος.
Με άλλα λόγια, η προοπτική αυτή, σε συνδυασμό με την ήδη εμφανή τάση υποτίμησης του δολαρίου, έχει άμεσες συνέπειες για την Ευρωζώνη, όπου το ευρώ τείνει να ανατιμάται. Με ό,τι αυτό συνεπάγεται για την ανταγωνιστικότητα των ευρωπαϊκών οικονομιών… που ήδη πιέζονται από τους αυξημένους δασμούς, την ακριβότερη ενέργεια και την δέσμευση για εξαγωγή επενδυτικών κεφαλαίων στις ΗΠΑ.
Μια «παγίδα» για το Ευρώ
Μέσα σ’ αυτή την «παγίδα» είναι υποχρεωμένες να κινηθούν οι όποιες επιλογές της ΕΚΤ. Η κα Λαγκάρντ ότι και να δηλώνει τώρα είναι παγιδευμένη σε ένα δύσκολο δίλημμα.
Αφ’ ενός καλείται να αντιμετωπίσει τον αποπληθωριστικό αντίκτυπο μιας υπερβολικής ανατίμησης του ευρώ, και αφ’ ετέρου βρίσκεται υπό την πίεση ενός πληθωριστικού περιβάλλοντος, που θα δικαιολογούσε αυξήσεις επιτοκίων και όχι μειώσεις…
Η βασική «λογική» πίσω από την άποψη ότι η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να μειώσει τα επιτόκια, ακόμα και αν βρεθεί απέναντι σε πληθωριστικές πιέσεις, είναι σχετικά απλή.
Όσο το δολάριο αποδυναμώνεται, το ευρώ ενισχύεται. Αυτή η ανατίμηση «χτυπάει» άμεσα την ανταγωνιστικότητα των εξαγωγών της Ευρωζώνης, ιδίως των χωρών του ευρωπαϊκού Νότου που βασίζονται περισσότερο στη διεθνή ζήτηση για να στηρίξουν τα ήδη προβληματικά ισοζύγιά τους. Παράλληλα, η ανατίμηση λειτουργεί και αποπληθωριστικά, μειώνοντας το κόστος των εισαγόμενων προϊόντων και ενέργειας, κάτι που με τη σειρά του αποδυναμώνει την προσπάθεια της ΕΚΤ να επαναφέρει τον πληθωρισμό στον στόχο του 2%.
Σε ένα τέτοιο περιβάλλον, η «νομισματική χαλάρωση» –με τη μορφή μειώσεων επιτοκίων– αποτελεί το μοναδικό άμεσο εργαλείο που έχει στη διάθεσή της η ΕΚΤ για να αντιμετωπίσει την ανατίμητική πίεση στο ευρώ και να διατηρήσει κάποιες ισορροπίες στο εσωτερικό της ευρωπαϊκής οικονομίας που παραμένει παγιδευμένη σε διαφορετικά επίπεδα ανάπτυξης και πληθωρισμού.
Εξ άλλου η κατάσταση δείχνει να γίνεται ακόμη πιο αντιφατική και σύνθετη αν λάβουμε υπόψη την πολιτική διάσταση.
Ο Τραμπ δεν διστάζει να παρέμβει δημόσια ενάντια στις αποφάσεις της Fed, προκειμένου να διασφαλίσει χαμηλότερα επιτόκια που θα στηρίξουν την αμερικανική ανάπτυξη και θα δώσουν ώθηση στην οικονομία ενόψει εκλογικών αναμετρήσεων.
Η πολιτική αυτή, που σε άλλες συνθήκες θα θεωρείτο επέμβαση στη θεσμική «ανεξαρτησία» της κεντρικής τράπεζας, δημιουργεί αντικειμενικά ένα διεθνές περιβάλλον «νομισματικού ανταγωνισμού» σε ένα ευρύτερο πλαίσιο οικονομικού εθνικισμού από όλες τις πλευρές όπως έχουν επισημάνει πολλές φορές τα Οικονοκλαστικά.
Εάν η Fed υποχρεωθεί είτε με δική της απόφαση είτε εξαναγκασμένη από τον Τράμπ να κινηθεί άμεσα προς νέες μειώσεις επιτοκίων, η ΕΚΤ θα βρεθεί εκτεθειμένη. Η σχετική διαφορά επιτοκίων θα ενισχύσει περαιτέρω το ευρώ, εντείνοντας και επεκτείνοντας τις «εχθροπραξίες» από το εμπόριο στο νομισματικό επίπεδο.
Ο αντίλογος
Ορισμένοι αναλυτές πάντως υποστηρίζουν ότι η άποψη πως η ΕΚΤ είναι σχεδόν «υποχρεωμένη» να μειώσει τα επιτόκια δεν είναι χωρίς αντίλογο. Το πρώτο επιχείρημα του αντιλόγου είναι ότι το τρέχον μακροοικονομικό περιβάλλον στην Ευρωζώνη χαρακτηρίζεται από έντονη πληθωριστική δυναμική. Μια δυναμική που τροφοδοτείται από τις ακριβές τιμές ενέργειας, τις αυξήσεις των μισθών (ΕΚΤ) και την ανάκαμψης της ζήτησης (ΕΚΤ) μετά τα αλλεπάλληλα σοκ της πανδημίας και του πολέμου στην Ουκρανία. Στο πλαίσιο αυτό υποστηρίζεται ότι η νομισματική χαλάρωση, θα μπορούσε να τροφοδοτήσει νέους κύκλους πληθωρισμού, αποσταθεροποιώντας τις προσδοκίες και εν τέλει βλάπτοντας την «αξιοπιστία» της ίδιας της ΕΚΤ η οποία έχει την σταθερότητα των τιμών ως βασικό της κριτήριο δράσης.
Το δεύτερο επιχείρημα είναι πως δεν είναι βέβαιο ότι η τάση ανατίμησης του ευρώ, εφόσον συνεχιστεί, θα έχει τόσο καταστροφικές συνέπειες όσο υποστηρίζουν οι θιασώτες της νομισματικής χαλάρωσης. Αντίθετα υποστηρίζεται ότι η ενίσχυση του ευρώ «συμβάλλει» στη μείωση των τιμών των εισαγόμενων πρώτων υλών και αγαθών, κάτι που λειτουργεί υπέρ της αγοραστικής δύναμης των καταναλωτών και «εν μέρει» αντισταθμίζει τις πληθωριστικές πιέσεις. Από αυτή την άποψη, η ανατίμηση του ευρώ μπορεί να ιδωθεί όχι ως απειλή, αλλά ως «φυσικό εργαλείο» εξισορρόπησης που εφ’ όσον χρησιμοποιηθεί εύστοχα, επιτρέπει στην ΕΚΤ να συγκρατήσει τον πληθωρισμό χωρίς περαιτέρω αυξήσεις επιτοκίων. Με την άποψη αυτή, αν η ΕΚΤ αποφάσιζε να μειώσει τα επιτόκια μόνο και μόνο για να αποδυναμώσει το ευρώ, θα διακινδύνευε να βρεθεί σε θέση όπου ο πληθωρισμός ξεφεύγει από τον έλεγχό της.
Υπάρχει βέβαια και το «θεσμικό» επιχείρημα που αφορά στην «ανεξαρτησία» της ΕΚΤ έναντι των κυβερνητικών πιέσεων.
Σε αντίθεση με τη Fed, η ΕΚΤ παραδοσιακά έχει κινηθεί με μεγαλύτερη προσοχή και ανεξαρτησία από πολιτικές πιέσεις. Η ΕΚΤ προτιμά να «αντέχει σε βραχυπρόθεσμες συναλλαγματικές ανισορροπίες παρά να παρεκκλίνει από τον στόχο της σταθερότητας των τιμών…».
Όμως στο μέτρο που οι ευρωπαϊκές οικονομίες διαφοροποιούνται μεταξύ τους –με κάποιες, όπως η Γερμανία, να ωφελούνται από ένα ισχυρότερο νόμισμα– η ΕΚΤ γνωρίζει ότι οι αποφάσεις της δεν μπορούν να υπαγορεύονται αποκλειστικά από τις ανάγκες των πιο εξαγωγικών οικονομιών. Η ισορροπία εντός της ίδιας της Ευρωζώνης είναι εξίσου σημαντική με τη διαχείριση των διεθνών πιέσεων. Και αυτό είναι ένα δύσκολο πολιτικό και όχι μόνο οικονομικό παιχνίδι εξουσίας στο εσωτερικό της Ε.Ε. και ειδικά της Ευρωζώνης.
Αναμφίβολα θα ήταν λάθος να πούμε ότι η ΕΚΤ έχει στην διάθεσή της μόνο την ονομαστική μεταβολή των βραχυχρόνιων επιτοκίων. Εχει και άλλα επιμέρους «εργαλεία» όπως οι παρεμβάσεις στη διαχείριση των ισολογισμών, οι στοχευμένες πράξεις αναχρηματοδότησης και η επικοινωνιακή πολιτική («forward guidance») που μπορούν να κατευθύνουν τις αγορές χωρίς να απαιτείται μια άμεση μείωση των επιτοκίων.
Παρ’ όλα αυτά όμως όπως έχει αποδείξει η σχετικά σύντομη ιστορία της ΕΚΤ στην νομισματική πολιτική διαχείρισης του Ευρώ, η μεταβολή των επιτοκίων είναι αυτή που αποτελεί τον βασικό άξονα της νομισματικής πολιτικής. Ακόμα και αν η ΕΚΤ προσπαθήσει – το έχει επιχειρήσει στο παρελθόν – να επηρεάσει την επίδραση μιας ενδεχόμενης ανατίμησης του ευρώ χωρίς να παρέμβει στα επιτόκια.
Το δίλημμα κατά συνέπεια της ΕΚΤ συμπυκνώνεται σε μια αντίφαση. Από τη μια πλευρά, η πίεση από τη Fed και την πολιτική Τραμπ δημιουργεί ένα περιβάλλον που ωθεί την ΕΚΤ προς μεγαλύτερη χαλάρωση, ώστε να εκτονώσει την πίεση στο ευρώ από υπερβολική ανατίμηση. Από την άλλη, οι εσωτερικές οικονομικές συνθήκες της Ευρωζώνης και η ανάγκη για σταθερότητα τιμών ωθούν προς την αντίθετη κατεύθυνση.
Το ποια από τις δύο δυνάμεις θα υπερισχύσει θα εξαρτηθεί σε μεγάλο βαθμό αφ’ ενός από το πώς θα εξελιχθεί ο πληθωρισμός στους επόμενους μήνες και αφ’ ετέρου από το πόσο γρήγορα η Fed θα κινηθεί προς νέες μειώσεις επιτοκίων.
Με απλά λόγια μπορούμε να πούμε ότι σε κάθε περίπτωση, η ΕΚΤ βρίσκεται έτσι κι αλλιώς παγιδευμένη ανάμεσα σε δύο αντιφατικά καθήκοντα. Το διακύβευμα δεν είναι μόνο οικονομικό, αλλά και θεσμικό γιατί αφορά την αξιοπιστία της ίδιας της τράπεζας ως «ανεξάρτητου θεματοφύλακα» της νομισματικής σταθερότητας στην Ευρωζώνη.
